| Reference: | H0：上市前，現金增資在資本擴張中所佔比率較高之公
司，其上市前之裁決性應計項目不大於上市後之裁
決性應計項目。
H1：上市前，現金增資在資本擴張中所佔比率較高之公
司，其上市前之裁決性應計項目大於上市後之裁決
性應計項目。
(一)Ａ組（上市前三年現金增資佔資本形成平均比率較
高之樣本）
由表4-1，裁決性應計項目之變動符號雖如預期（上
市前大於上市後），但檢定結果並不顯著；上市前個別
應計項目（裁決性應收帳款、存貨）顯著大於上市後，
應付帳款則顯著小於上市後，因此大致上假設一獲得支
持。推斷隨機漫步假設不成立，使據以計算之裁決性應
計項目不具代表性。
(二)Ｂ組（上市前三年現金增資佔資本形成平均比率較
低之樣本）
由表4-2，裁決性應計項目的變動方向為正（上市
前小於上市後），且在上市前一年顯著為正；裁決性應
收帳款及存貨變動顯著為正，應付帳款變動顯著為負，
皆和假設一的方向相反，對照Ａ組的測試結果，使假設
一更受到支持。
一． 假設二：
H0：上市前獲利能力在上市門檻邊緣之公司，其上市前
裁決性應計項目不大於上市後之裁決性應計項目。
H1：上市前獲利能力在上市門檻邊緣之公司，其上市前
之裁決性應計項目大於上市後之裁決性應計項目。
(一)甲組（上市前三年平均獲利能力較接近上市門檻規
定之樣本）
由表4-3，裁決性應計項目及應收帳款變動方向和
預期一致但不顯著，裁決性存貨及應付帳款變動方向顯
著支持假設二，因此推論裁決性存貨及應付帳款為公司
操縱盈餘的主要工具。
(二)乙組（上市前三年平均獲利能力較不接近上市門檻
規定之樣本）
由表4-4，只有裁決性存貨之變動在上市前一、兩
年與假設二的方向顯著一致，其他項目皆不支持或顯著
和假設二的預期方向相反。對照甲組的測試結果，使假
設二大致上受到支持。
第一節 新上市公司裁決性營業外損益之測試
一． 假設三：
H0：上市前，現金增資在資本擴張中所佔比率較高之公
司，其上市後之裁決性營業外損益不大於上市前之
裁決性營業外損益。
H1：上市前，現金增資在資本擴張中所佔比率較高之公
司，其上市後之裁決性營業外損益大於上市前之裁
決性營業外損益。
(一)Ａ組（上市前三年現金增資佔資本形成平均比率較
高之樣本）
由表4-5，除了裁決性處分資產損益於上市後第三
年未顯著大於上市前之外，裁決性營業外損益、處分投
資損益之變動，皆支持假設三。是以推論新上市公司確
有在上市後以營業外損益平穩所得之行為。
(二)Ｂ組（上市前三年現金增資佔資本形成平均比率較
低之樣本）
由表4-6，裁決性營業外損益及處分投資損益之變
動和假設三預期一致，裁決性處分資產損益則否；對照
Ａ組測試結果，推論Ｂ組上市後亦有平穩所得之行為，
惟處分資產損益非操縱工具。推論：所有樣本公司上市
後皆有藉裁決性營業外損益及個別項目平穩所得傾向。
二． 假設四：
H0：上市前獲利能力在上市門檻邊緣之公司，其上市後
之裁決性營業外損益不大於上市前之裁決性營業外
損益。
H1：上市前獲利能力在上市門檻邊緣之公司，其上市後
之裁決性營業外損益大於上市前之裁決性營業外損
益。
(一)甲組（上市前三年平均獲利能力較接近上市門檻規
定之樣本）
由表4-7，裁決性營業外損益及處分投資損益之變
動皆顯著支持假設四之預期，裁決性處分資產損益之變
動唯在上市後第三年未顯著支持，大致上可推論甲組公
司在上市後有操縱營業外損益及個別營業外損益項目之
行為。
(二)乙組（上市前三年平均獲利能力較不接近上市門檻
規定之樣本）
由表4-8，裁決性營業外損益及處分投資損益之變
動皆顯著支持假設四之預期方向，裁決性處分資產損益
之變動則顯著和假設四的預期方向相反；因此推論Ｂ組
公司在上市後亦有以裁決性營業外損益及處分投資損益
來平穩所得之行為。對照表4-6的結果發現：處分資產
損益非進行所得平穩化的主要工具。
第三節 新上市公司上市前後業績變動之測試
一． 假設五：
H0：上市前，現金增資在資本擴張中所佔比率較高之公
司，其上市後業績指標不低於上市前之業績指標。
H1：上市前，現金增資在資本擴張中所佔比率較高之公
司，其上市後之業績指標低於上市前之業績指標。
(一)Ａ組（上市前三年現金增資佔資本形成平均比率較
高之樣本）
由表4-9，生財資產報酬率及營業毛利率呈顯著衰
退的現象，稅前盈餘報酬率及生財資產週轉率大致上亦
支持假設五，唯營業現金流量╱銷貨額之比率在上市後
第一年未顯著衰退；是以推論：Ａ組公司之業績在上市
後的確呈顯著衰退之現象。
(二)Ｂ組（上市前三年現金增資佔資本形成平均比率較
低之樣本）
由表4-10，生財資產報酬率、稅前盈餘報酬率、生
財資產週轉率及營業毛利率大致上皆呈衰退現象，唯顯
著性未若Ａ組來得強，甚且營業現金流量╱銷貨額比率
之變動方向與假設五相反；是以推論：Ｂ組公司在上市
後亦發生業績衰退現象，但不若Ａ組公司顯著。假設五
獲得支持。
二． 假設六：
H0：上市前獲利能力在上市門檻邊緣之公司，其上市後
之業績指標不低於上市前之業績指標。
H1：上市前獲利能力在上市門檻邊緣之公司，其上市後
之業績指標低於上市前之業績指標。
(一)甲組（上市前三年平均獲利能力較接近上市門檻規
定之樣本）
由表4-11，生財資產報酬率、稅前盈餘報酬率、生
財資產週轉率、營業毛利率及營業現金流量╱銷貨額之
比率大致上皆呈顯著衰退現象，是以假設六獲得支持。
(二)乙組（上市前三年平均獲利能力較不接近上市門檻
規定之樣本）
由表4-12，生財資產報酬率及營業毛利率呈顯著衰
退，但稅前盈餘報酬率及生財資產週轉率之變動則不甚
顯著，甚且營業現金流量╱銷貨額比率之變動方向和假
設六預期相反；是以推論：乙組公司在上市後之業績衰
退現象不若甲組公司顯著。
第四節 新上市公司上市前後進行盈餘管理的
有效性
一． 個別裁決性應計項目：
(一)Ａ組（上市前三年現金增資佔資本形成平均比率較
高之樣本）
由表4-13，公司於上市前兩年提高個別裁決性應計項目（尤其是裁決性存貨及應付帳款）多能使業績獲得改善。
(二)Ｂ組（上市前三年現金增資佔資本形成平均比率較
低之樣本）
由表4-14，雖有在上市前一年藉裁決性應付帳款提
高業績的情形，但整體檢定而言並不顯著。
(三)甲組（上市前三年平均獲利能力較接近上市門檻規
定之樣本）
由表4-15，主要亦在上市前三年至前二年，利用裁
決性存貨及應付帳款提高業績。
(四)乙組（上市前三年平均獲利能力較不接近上市門檻
規定之樣本）
由表4-16，整體結果十分一致，顯示乙組樣本公司
增減個別裁決性應計項目對當期業績並無顯著影響。
二． 個別裁決性營業外損益
(一)Ａ組（上市前三年現金增資佔資本形成平均比率較
高之樣本）
由表4-17，Ａ組增加個別裁決性營業外損益以改善
業績的成效不十分顯著，尤其處分資產損益項目毫無貢
獻。
(二)Ｂ組（上市前三年現金增資佔資本形成平均比率較
低之樣本）
由表4-18，Ｂ組提高個別裁決性營業外損益對當期
的業績毫無貢獻。
(三)甲組（上市前三年平均獲利能力較接近上市門檻規
定之樣本）
由表4-19，甲組提高個別裁決性營業外損益對當期
的業績無顯著影響。
(四)乙組（上市前三年平均獲利能力較不接近上市門檻
規定之樣本）
由表4-20，乙組提高個別裁決性營業外損益無法使
當期業績獲得改善，甚至有背道而馳的現象。
第一節 公司上市前盈餘管理與上市後業績變
動之間的關聯性
一． Ａ組（上市前三年現金增資佔資本形成平均比率較高之樣本）
由表4-21，上市前Ａ組樣本公司以個別裁決性應計項目操縱盈餘，的確造成上市後業績衰退的現象，尤其以裁決性存貨及應付帳款的效應最為顯著；至於衰退的年度，大致上為上市後二到三年。
二． Ｂ組（上市前三年現金增資佔資本形成平均比率較低之
樣本）
由表4-22，上市前個別裁決性應計項目的變動和上市後業績變動間的相關性不十分顯著，且何為主要影響變數無法自檢定結果歸納出。
推論：Ａ和Ｂ組的檢定結果相較，配合之前假設一的檢定結果（Ａ組相對於Ｂ組確有在上市前操縱裁決性應計項目之行為），得知Ａ組於上市前的盈餘管理行為，確實反映在上市後的業績衰退現象上，兩者間具有因果關係。
三． 甲組（上市前三年平均獲利能力較接近上市門檻規定之
樣本）
由表4-23，上市前以個別裁決性應計項目操縱盈餘，的確使上市後的業績衰退，但主要影響變數以及衰退年度為何，無法自檢定結果歸納出。
三． 乙組（上市前三年平均獲利能力較不接近上市門檻規定
之樣本）
由表4-24，上市前個別裁決性應計項目的變動和上市後業績變動間的相關性幾乎為零。
推論：甲和乙組的檢定結果相較，配合之前假設二的檢定結果（甲組相對於乙組確有在上市前操縱裁決性應計項目之行為），得知甲組於上市前的盈餘管理行為，確實反映在上市後的業績衰退現象上，兩者間具有因果關係。
第五章 結論與建議
第一節 研究結論
本研究旨在分析台灣新上市公司上市前後裁決性應計項目、裁決性營業外損益及業績的變動情形，探討上市前盈餘操縱及上市後業績衰退間的關聯性，以進一步確認是否存在著操縱行為。
公司欲申請上市，須符合主管機關所規定之「上市審查準則」之規定，尤其是有關獲利能力之標準，和公司上市前的會計資訊息息相關，而引發公司操縱上市前盈餘之動機；其次，台灣新上市公司的股票承銷價格訂定以「慣用公式」為基礎，而該公式的計算過程受會計資訊的影響，因此公司基於可增加本身財富之動機，可能操縱上市前會計盈餘以提高承銷價格；最後，藉由虛飾財務報表來傳達公司營運績效良好的訊息，可達成吸引投資人參與現金增資的目的，亦為公司進行盈餘管理的動機之一。
本研究首先對樣本性質加以區分，認為：(一)資本擴充的方式包含：現金增資、盈餘轉增資和資本公積轉增資，其中，現金增資佔總資本擴充之比率較高者通常為小型企業，由於小企業體質較弱，相較於大企業有較強的動機進行盈餘管理，因此推論：上市前現金增資佔總資本擴充之比率較高的公司，其操縱會計盈餘的動機愈強；(二)就獲利能力的角度推論：上市前獲利能力在門檻邊緣的公司，其操縱會計盈餘的動機愈強。根據以上兩個觀點，分別依現金增資佔總資本擴充之比率、獲利能力之高低，將總樣本區分為兩組，以茲對照，驗證本研究之命題。
以下彙總本研究之實證檢定結果：
一． 新上市公司裁決性應計項目之測試
本研究檢視Ａ組及甲組樣本公司（並對照以Ｂ和乙組檢定結果），其上市前各年及上市後三年平均裁決性應計項目及個別應計項目的差異情形，推論：上市前現金增資佔總資本形成之比重較高及獲利能力較低的新上市公司，其在上市前傾向於使用個別裁決性應計項目（尤其是裁決性存貨及應付帳款）操縱盈餘。
二． 新上市公司裁決性營業外損益之測試
本研究檢視Ａ組及甲組樣本公司（並對照以Ｂ和乙組檢定結果），其上市後各年及上市前三年平均裁決性營業外損益及個別營業外損益項目的差異情形，推論：所有新上市公司在上市後，皆有使用裁決性營業外損益及處分投資損益來操縱盈餘之傾向，且處分資產損益並非進行所得平穩化的主要工具；但實證結果無法證明：上市前，現金增資佔總資本形成之比重較高或獲利能力較低的新上市公司，其相較於其他公司有較強的動機於上市後使用裁決性營業外損益操縱盈餘。
三． 新上市公司上市前後業績變動之測試
本研究檢視Ａ組及甲組樣本公司（並對照以Ｂ和乙組檢定結果），其上市後各年及上市前三年平均業績表現的差異情形，推論：所有新上市公司的業績在上市後皆呈衰退現象，唯此現象以上市前現金增資佔總資本形成之比重較高或獲利能力較低的新上市公司較為顯著。
四． 新上市公司上市前後進行盈餘管理的有效性
(一)上市前使用裁決性個別應計項目改善當期業績的有
效性
自檢定結果視之，Ａ組和甲組在上市前操縱裁決性
個別應計項目，的確有效提高當期盈餘，尤其以裁決性
存貨及應付帳款的效果最為顯著，而操縱期間多在上市
前三年至前兩年；至於Ｂ和乙兩組對照組的檢定結果並
不明顯，因此有較強的證據可推論Ａ組和甲組的確有在
上市前操縱損益之行為及動機。
(二)上市後使用裁決性個別營業外損益項目改善當期業
績的有效性
自檢定結果視之，雖然四組在上市後皆有操縱營業
外損益的現象，但在有效性的探討上，除了Ａ組於上市
後操縱處分投資損益得以有效提高當期盈餘之外，其他
三組的檢定結果並不顯著，因此無法證實Ａ組和甲組樣
本公司在上市後操縱損益可提高當期業績。
五． 公司上市前盈餘管理與上市後業績變動之間的關聯性
根據檢定結果顯示：Ａ組和甲組樣本公司於上市前操縱盈餘的行為，的確造成上市後大部分業績指標的衰退，且以裁決性存貨及應付帳款為主要影響變數。本研究假設一、二獲得驗證，且實驗組樣本公司使用裁決性應計項目的有效性及使用裁決性營業外損益的無效性亦得到肯定，更可歸結推論：具Ａ及甲組特性的新上市公司，其上市前的主要盈餘操縱工具是裁決性存貨及應付帳款，而使用此工具將造成上市後業績的衰退（應計項目的迴轉、企業真實體質的反映），
兩者間具有負向的關係。
經由本研究的實證結果可知，新上市公司為達上市、提高承銷價或平穩各期所得等目的，仍有其操縱盈餘以遂其目的的投機空間，如此可能造成資本市場的不效率，並損害投資人的權益；證管會應儘速建立相關法規，有效防止公司於上市前後的操縱損益行為，促使資本市場更有效率的運作。
第二節 研究限制
在運用上述結論時，應注意本研究的一些限制：
一． 無法完全控制外在變數：上市對應計項目造成的影響無法排除。
二． 無法精確地衡量公司因應上市審查準則所進行之盈餘管理：公司上市申請日、上市審查通過日及符合上市審查之條件難以得知，僅能以上市前三年取代。
三． 研究結果因衡量模式不同而異：關於裁決性應計項目的衡量，過去研究者基於諸多假設而產生不同衡量模式，因此，若使用的定義或假設改變，研究結果可能亦會不
同。
第三節 後續研究之建議
一． 考慮採用其他估計模式，以對各操縱變數做更精確的推算。
二． 本研究以裁決性應計項目及營業外損益作為偵測盈餘管理之工具，後續研究或許可找出其他操縱行為之代理變數，以深入探討公司盈餘管理之方法。
三． 後續研究可進一步探討上市前後營業、投資及理財活動間的關係，分析這些活動與盈餘管理間的關係。
四． 分析期間可前後拉長，俾觀察公司管理當局操縱盈餘的時點，並深入瞭解盈餘管理的動機。
五．將著眼點置於股市結構與盈餘管理間的關係。
參考書目
一． 中文部分
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